LVMH er verdens største luksuskonglomerat med 75 prestigefyldte brands, der strækker sig fra Louis Vuitton og Dior til Bulgari og Tiffany’s, samt medejerskab af verdens største champagne- og cognacproducent, Moët Hennessy. LVMH har igennem årene leveret overordentlig stabil vækst og stigende rentabilitet, samtidig med at brandet har bevaret sin styrke. Det er bemærkelsesværdigt, at Louis Vuitton har formået at fastholde sin brandstyrke og status som luksus, når en omsætning på 20 milliarder euros om året for brandet ikke umiddelbart udtrykker knaphed. Mærkernes samlede historie danner grundlaget for fremtidens efterspørgsel – og den lover godt.
LVMH har mange kvaliteter. Luksuskoncernen består af intet mindre end 75 brands inden for en bred vifte af kategorier, herunder mode- og lædervarer, ure og smykker, vin og spiritus, parfume og kosmetik, specialbutikker og luksushotelkæder. LVMH kalder disse brands for maisons, det franske ord for “huse”. Koncernen er blandt de ledende inden for flere af disse kategorier, hvor de størrelsesmæssigt er milevidt foran konkurrenterne. Dette lader LVMH opnå betragtelige stordriftsfordele inden for indkøb, markedsføring og adgang til de mest attraktive butiksadresser.
Dele af LVMH har langt flere år på bagen end koncernen som helhed, som først så dagens lys i 1987, da Louis Vuitton og Moët Hennessy fusionerede. Bernard Arnault overtog posten som administrerende direktør i 1989, samme år som han blev storaktionær. Han ejer nu 47 procent af koncernen. Vi anser ham som en fornuftig og fremsynet frontfigur.
Det anslås, at antallet af potentielle nye LVMH kunder vokser med omkring ti millioner om året. Det skyldes, at flere og flere bliver en del af middelklassen og opnår en disponibel indkomst, der giver råd til luksusvarer. Disse forbrugere starter typisk med køb i den lavere ende af prisskalaen, hvorefter de gradvist køber dyrere og dyrere produkter. LVMH er særligt godt positioneret til at drage fordel af denne udvikling, da der står produkter fra selskabets brands på alle trin af prisstigen.
Verdens største luksuskonglomerat
LVMH’s vækst kan tilskrives en kombination af tilbagevendende kunder og nye kunder, som får råd til luksusprodukter. Med priser, hvor ikke kun de traditionelle luksusforbrugere men også nye medlemmer af middelklassen kan være med, har selskabet et stort potentiale. Det resulterer i øgede salgsmængder, suppleret af prisstigninger og salg af dyrere produkter. Denne udvikling fortsatte i 2023. Prisstigningerne i Louis Vuitton, koncernens stærkeste og mest lønsomme brand, har typisk ligget på omkring 5 procent over inflationen, men det, at kunderne i gennemsnit vælger at købe dyrere produkter, har været den væsentligste vækstfaktor.
Udover at være direkte medejere af LVMH har vi også ejerandele i luksuskoncernen i kraft af vores investering i holdingselskabet Christian Dior, som er majoritetsaktionær i LVMH. Ejerskabet af LVMH udgør stort set hele Christian Diors værdi. Ikke desto mindre handles den mindre likvide Christian Dior-aktie med en rabat på omkring 15 procent i forhold til dets beholdning af LVMH-aktier. Som led i strømliningen af Arnault-familiens investeringer overtog LVMH i 2017 Christian Dior-brandets resterende luksusaktiviteter fra holdingselskabet Christian Dior, hvorefter brandet har bidraget betydeligt til mode- og lædervaredivisionen med en attraktiv vækst- og indtjeningsprofil. I løbet af de 6 år siden overtagelsen er Diors omsætning blevet tredoblet, og marginerne er ifølge ledelsen “eksploderet”.
Væksten i antallet af potentielle kunder afspejles i LVMH’s resultater og selskabet har igennem mange år vundet betydelige markedsandele. I løbet af de sidste 15 år – en periode præget af en større finanskrise og en pandemi – har den organiske omsætningsvækst ligget tæt på 9 procent om året, hvilket anslås at være et par procentpoint over væksten i den samlede industri for luksusvarer. Siden 2019 har væksten rent faktisk været endnu højere, på næsten 11 procent om året, hvilket er imponerende i betragtning af selskabets øgede størrelse.
I 2023 var væksten fortsat høj, men dog på et lavere niveau end tidligere. Selvom ledelsen allerede ved årets begyndelse forventede en mere normaliseret vækstrate, fortsatte man ufortrødent med at investere markedsføring samt i innovations- og designkompetencer med henblik på at bevare sin langsigtede position som markedsledere.
Det er bemærkelsesværdigt, at selskabet de sidste 15 år kun har oplevet to år (2009 og 2020) med en negativ omsætningsudvikling. Med bidrag fra opkøb og stordriftsfordele har LVMH realiseret en årlig vækst i driftsindtjeningen på næsten 13 procent, idet driftsindtjeningen i procent af omsætningen er steget fra omkring 21 til omkring 26 procent.
Fokus på at høste alle gevinster
Koncernens største og mest lønsomme division er mode- og lædervarer, der står for knap 50 procent af det samlede salg og 75 procent af den samlede indtjening. Før pandemien var divisionens omsætning over de seneste mere end 15 år kun faldet i et enkelt kvartal, og det var med 2 procent i sommeren 2009, hvor finanskrisen var på sit højeste. På årsbasis oplevede divisionen i perioden 2007-2023 sin eneste omsætningsnedgang i 2020, og det var med blot 4 procent. Dette understreger virksomhedens særligt robuste og stabile vækst.
De første to bogstaver i LVMH står for Louis Vuitton – koncernens største mode- og læderhus og et af LVMH’s ældste modehuse. Det blev etableret i 1854, da stifteren af samme navn åbnede sin første kuffertforretning i Paris knap 20 år efter sin ankomst til den franske hovedstad. Louis Vuitton var 14 år gammel, da han kom i lære som kuffertmager. Han blev så dygtig til sit fag, at kejser Napoleon III senere udnævnte ham til hof-kuffertmager for kejserinde Eugénie.
Louis Vuitton-brandet er en central del af LVMH’s forretning. Koncernen oplyser ikke indtjeningens fordeling på de enkelte brands, men Louis Vuittons driftsindtjening udgør 45 procent af omsætningen, hvilket er industriledende og kan tilskrives en kombination af produktmiks, generelle prisniveau og størrelse. Mode- og lædervaredivisionen, som blandt andet omfatter Louis Vuitton, er i de seneste 15 år vokset med imponerende tocifrede vækstrater. Vækstraterne i mode- og lædervaredivisionen har været særligt høje, på over 15 procent om året, siden 2016, hvor man gennemførte en mindre men vellykket fornyelse af brandet med sigte på at højne eksklusiviteten.
En væsentlig årsag til Louis Vuittons succes er, at mærket er blandt de eneste i verden, hvis produkter aldrig sælges med rabat, hvilket kan lade sig gøre, fordi alt salg foregår gennem egne butikker. Ledelsen har efter sigende udtalt, at man hellere vil brænde ikke-solgte produkter end at sætte priserne ned.
Ejere af Louis Vuitton-tasker bliver en del af en eksklusiv klub, da der kun produceres et begrænset antal af hver enkelt varetype. Størstedelen af Louis Vuittons produkter fremstilles fortsat i Frankrig, og der er i produktionsprocessen fokus på at sikre en høj grad af bæredygtighed, herunder et lavere energiforbrug. LVMH har investeret i øget produktion med henblik på at imødekomme den forventede efterspørgselsvækst.
Disse faktorer er med til at sikre eksklusivitet og kvalitet, som er nogle af Louis Vuittons vartegn, som det også er tilfældet for mange af LVMH’s andre mærker. Trods et begrænset udbud af de eksklusive mode- og lædervarer omsætter Louis Vuitton årligt for over 20 milliarder euro.
Et andet eksklusivt modehus i LVMH-familien er Christian Dior. I 1984 betalte Bernard Arnault, LVMH’s bestyrelsesformand og administrerende direktør, blot 1 franc (svarende til 1 dollar) for Boussac, en tekstilvirksomhed på randen af konkurs, som ejede en i Arnaults øjne helt særlig juvel, nemlig Christian Dior. Brandet er siden blevet en del af LVMH, og siden brandets taskeforretning blev en del af LVMH i 2017 har det som nævnt været en stor succes.
Strålende værdi
Ure og smykker er blevet en stadigt vigtigere del af LVMH og står nu for omkring 13 procent af omsætningen og 10 procent af indtjeningen. Det skyldes i høj grad de vellykkede overtagelser af Bulgari i 2011 og Tiffany & Co i 2020. Tiffany’s er begyndt at vise gode resultater under LVMH’s ejerskab, og vi glæder os over at se denne værdiskabelsesmulighed blomstre under det nye ejerskab efter flere år med svage driftsresultater.
Overtagelsen af Tiffany’s fordoblede omsætningen inden for LVMH’s smykkekategori. LVMH har kunnet drive forretningen med en længere tidshorisont, end Tiffany’s var i stand til som selvstændigt børsnoteret selskab, idet presset på Tiffany’s for at leve op til aktiemarkedets forventninger nu er fjernet. Under LVMH’s ejerskab har et af de første skridt været at højne brandets positionering.
LVMH har stor erfaring med optimering af overtagne smykkehuse. Bulgari er et lysende eksempel herpå. I 2020 havde LVMH fordoblet Bulgaris omsætning og femdoblet indtjeningen fra overtagelsen i 2011. Da Tiffany’s ved overtagelsen havde en højere lønsomhed, end Bulgari havde ved overtagelsen, vil optimeringspotentialet sandsynligvis være mindre.
Tiffany’s er blot et af Bernard Arnaults mange opkøb gennem årene. Arnault og den øvrige ledelse har fokus på at styrke koncernens kerneforretning. De senere års større opkøb tæller blandt andet de vellykkede overtagelser af Christian Dior og Tiffany’s. Vi er notorisk skeptiske over for opkøb, men vi har stor tiltro til LVMH-ledelsens disciplin i forhold til alene at allokere kapital til muligheder med indtjeningspotentiale, og vi anerkender de gode resultater, der er opnået indtil videre.
Luksus i flydende form
De to sidste bogstaver i LVMH står for Moët Hennessy og repræsenterer koncernens vin- og spiritusforretning. LVMH ejer to tredjedele af Moët Hennessy, mens Diageo, som også er et af vores selskaber, ejer den sidste tredjedel.
LVMH’s meget attraktive vin- og spiritusforretning tegner sig for omkring 10 procent af omsætningen og har en attraktiv driftsmarginal på over 30 procent. Udbuddet af dele af produktsortimentet er naturligt begrænset, da produktionen skal foregå i bestemte regioner for at kunne opnå visse kategoriseringer. Eksempelvis skal druer til champagne dyrkes i Champagne-regionen øst for Paris, ligesom cognac skal produceres af druer dyrket i Charente og Charente-Maritime nord for Bordeaux i Vestfrankrig. Det begrænsede udbud gør det muligt for LVMH at hæve priserne med mere end inflationen, og den mangeårige lagringsproces for flere af disse produkter giver endvidere producenterne klarhed over produktionsomkostningerne for de efterfølgende års salg.
Cognac er inden for de senere år blevet meget populært blandt spiritusentusiaster i Kina, hvor der i dag sælges omkring 25 millioner flasker om året. Kina er dermed et af verdens største cognacmarkeder efter USA, hvor der sælges næsten 100 millioner flasker om året. Efter en markant fremgang på over 18 procent om året i 2021 og 2022 er væksten taget af, blandt andet fordi de amerikanske forhandlere har fået opbygget betydelige lagre. Vin-og spiritusdivisionens omsætning faldt således med omkring 5 procent i 2023, uden at vi ser nogle indikationer på strukturelle ændringer i den langsigtede efterspørgsel.
Champagnehuset Moët & Chandon – den ene halvdel af Moët Hennesy – er verdens største producent af champagne med en produktion på op mod 30 millioner flasker på årsbasis. Med sine knap 1.200 hektar jord er Moët & Chandon den største producent i Champagne-distriktet. LVMH ejer også andre prestigefyldte champagnehuse, herunder Dom Pérignon, Veuve Clicquot, Krug, Mercier og Ruinart. LVMH sælger årligt omkring 67 millioner flasker champagne.
Kina tegner sig for en stor del af den historiske og fremtidige vækst
Geografisk er LVMH’s omsætning jævnt fordelt over kloden, men Asien og navnlig Kina har fået stigende betydning for væksten. Asien er fortsat koncernens største geografiske marked, men en stor del af det kinesiske forbrug har været foretaget uden for Asien i forbindelse med rejser, og rejseaktiviteten er endnu ikke tilbage på niveauet fra før pandemien. Asien står for næsten 40 procent af LVMHs omsætning, efterfulgt i vigtighed af Europa og USA med hver 25 procent, mens de sidste 10 procent kommer fra andre markeder, herunder Canada, Syd- og Mellemamerika og Afrika.
De kinesiske forbrugere udgjorde stod før pandemien for anslået en tredjedel af verdens forbrug af luksusvarer inden pandemien, og denne andel forventes at stige yderligere i takt med middelklassens fortsatte langsigtede strukturelle vækst. Kinas voksende øvre middelklasse spiller dermed en vigtig rolle for LVMH. Det anslås, at de kinesiske forbrugere vil tegne sig for op imod halvdelen af verdens luksusvareforbrug i 2025. Hvor kineserne således udgør en stor andel af de tidligere nævnte ti millioner nye luksusforbrugere om året, vil den voksende middelklasse uden for Kina kunne være med til at opretholde væksten i LVMH, hvis salgsvæksten til den kinesiske kundebase skulle aftage.
En af grundene til at en stor andel af kinesernes køb er foregået på rejser er, at der er større prestige i en Louis Vuitton-taske købt i butikken på Champs-Elysées i Paris end i en taske købt andre steder. Dette bunder i brandets unikke franske arv. I 2023 oplevede mode-og lædervaredivisionen en vækst i salget til kinesiske forbrugere på over 40 procent i forhold til 2021.
Kineserne er i tiltagende grad begyndt at købe lædertasker på det kinesiske fastland frem for i Hong Kong eller Europa, som ellers har været populære destinationer for kinesere, der ville undgå høje importafgifter. Forbruget på fastlandet er steget, fordi der ikke længere er lige så mange penge at spare andre steder, efter at de kinesiske importafgifter er blevet sat ned over de senere år.
Disciplineret allokering af pengestrømmene
LVMH’s afkast på den investerede kapital er omkring 19 procent, eller over 45 procent hvis man ser bort fra de immaterielle aktiver. Da investeringerne er forholdsvis begrænsede på 5 procent af omsætningen, mens arbejdskapitalen er stabil på 13-15 procent af omsætningen, bliver hele indtjeningen konverteret til frie pengestrømme, der i dag udgør omkring 5 procent af selskabets markedsværdi.
Vi forventer, at LVMH fortsat vil levere en høj encifret organisk omsætningsvækst med udgangspunkt i en attraktiv markedsvækst og øgede markedsandele i kraft af den imponerende brandportefølje. Indtjeningen forventes at vokse endnu hurtigere, som følge af højere vækst i høj-margin-divisionen for mode- og lædervarer samt yderligere skalafordele. Vi forventer på den baggrund tocifret vækst i indtjeningen og de frie pengestrømme per aktie.
LVMH har historisk haft et begrænset gældsniveau, der ved udgangen af 2023 svarede til omkring 0,5 gange indtjeningen før renter, skat og afskrivninger. Dette er på linje med de senere års niveau og vidner om LVMH’s evne til at generere betydelige pengestrømme, da selv ikke den gældsfinansierede overtagelse af Tiffany’s fik gældsniveauet op over 2 gange indtjeningen. Det lave gældsniveau har gjort det muligt for koncernen at udbetale næsten halvdelen af pengestrømmene til aktionærerne, primært gennem udbytter. Udbyttet er vokset med omkring 15 procent om året de seneste ti år. Med et udbytte på 13 euro per aktie var udbytteprocenten i 2023 på godt 2 procent. Hertil kommer, at LVMH tilbagekøbte omkring et halvt procent af selskabets egne aktier gennem et aktietilbagekøb på 1,5 milliarder euro.
Den lave gæld har gjort det muligt for LVMH at slå til, når attraktive opkøbsmuligheder, som eksempelvis Tiffany’s var det, byder sig til. Et lavt gældsniveau giver øget fleksibilitet i forhold til både organiske investeringer og opkøbsmuligheder, som mere gældsatte selskaber ikke har i samme grad grundet deres afhængighed af kapitalmarkederne. Her kan kapitalstærke spillere som LVMH med deres konservative balancer komme de mere gældtyngede selskaber i forkøbet, når disses rentebetalinger begynder at udvande de frie pengestrømme.
Der er mange gode ting at sige om LVMH, og selskabets kompetente ledelse og stærke portefølje af varemærker er uden sidestykke. Vi glæder os samtidig over, at forbrugerne fortsat nyder at bære rundt på Louis Vuittons eksklusive
tasker, drikke dyr Dom Pérignon-champagne og pynte sig med kostbare smykker fra Bulgari og Tiffany’s. Det skaber værdi for os som medejere, og vi er sikre på, at dette vil fortsætte i mange år frem.
Opdateret i april 2024
