I takt med at elektroniske betalinger gradvist erstatter kontanter, nyder Mastercard godt af det stigende antal transaktioner, der flyder gennem selskabets netværk. Hver gang vi foretager et køb – online eller i en butik – bliver vi mindet om dette fantastiske selskab, som vi er medejere af. At Mastercard har en visionær ledelse, der konstant udforsker nye omsætningsmuligheder, gør os kun endnu mere optimistiske omkring selskabets fremtid.
Mastercard blev grundlagt i 1966 af et konsortium af banker som en konkurrent til BankAmericard, der i dag kendes som Visa, der ligeledes indgår i vores globale portefølje. Dengang måtte de involverede banker gennem tidskrævende telefonsamtaler for at autorisere en betalingstransaktion. Parallelt med hinanden udviklede Mastercard og Visa dog nye teknologier, som gjorde denne proces stadigt mindre kompleks. I 1973 tog Mastercard et stort spring og forenklede processen betydeligt gennem etableringen af et computernetværk, som forbandt forretningerne med de kortudstedende banker.
I 1991 lancerede Mastercard Maestro, et verdensomspændende betalingsnetværk, der gjorde det muligt for forbrugerne at anvende deres Mastercard i stedet for kontanter i alle forretninger, hvor Mastercard-logoet var synligt. Selskabet fortsatte sin hastige vækstrejse, og ved begyndelsen af det 21. århundrede kunne kortet anvendes i mere end 210 lande og 24 millioner forretninger. På tidspunktet for selskabets børsnotering i 2006 var Mastercard ejet af godt 1.400 medlemsbanker.
Ser vi bort fra Kina, indtager Mastercard i dag rollen som nummer to i det globale duopol på markedet for elektroniske forbrugerbetalinger, mens Visa er den globale markedsleder. Hvis vi sammenligner Mastercard med Visa, er en af de markante forskelle, at to tredjedele af Mastercards omsætning genereres uden for USA’s grænser. Visa står på den anden side stærkt i USA, og Mastercards globale markedsandel er da også kun omtrent halvdelen af Visas. I Europa har Mastercard været dygtigst til at udnytte, at reguleringen af betalingsnetværk i noget omfang er blevet mindsket, hvilket har medført, at Mastercard har vundet markedsandele inden for processering af betalinger på markeder, hvor nationale eller regionale netværk tidligere har stået for processen.
Et simpelt eksempel på en korttransaktion
I dag foregår Mastercard-transaktioner gnidningsfrit for både forbrugere og forretninger. Det kræver ikke det store for en forretning at begynde at modtage elektroniske betalinger, idet forretningen blot skal have en erhvervskonto i en bank, hvorigennem forretningen kan foretage transaktioner med betalingskortholdere. Det er tilsvarende nemt for en forbruger at få udstedt et Mastercard: Man skal blot have en konto i en bank, som kan udstede et betalingskort på baggrund af en godkendt ansøgning. Når disse trin er gennemført, kan en kortholder og en forretning nemt foretage transaktioner med hinanden.
I dag er det de færreste forbrugere, der tænker nærmere over, hvordan det foregår, når de bruger deres betalingskort i forbindelse med en transaktion, eller hvordan pengene bliver overført fra deres bankkonto til forretningens. Her spiller Mastercards netværk en afgørende rolle. Kort fortalt køber en kunde et produkt eller en serviceydelse fra en forretning. Forretningens system fremsender kontooplysningerne til forretningens bank, som så anmoder om autorisation fra køberens bank via Mastercard. Når køberens bank har modtaget denne autorisation, videresender den autorisationen til forretningens bank. Til sidst videresender køberens bank betalingen fra køberens bankkonto til forretningens bank, som deponerer beløbet på forretningens konto.
I store træk er det forretningens gebyrsats (på engelsk kaldet “merchant discount rate”), der danner grundlag for de forskellige gebyrer, der er forbundet med transaktionen. Denne gebyrsats er den procentdel af transaktionsbeløbet, der går til gebyrer og således ikke ender i forretningsindehaverens lomme. Disse gebyrer fordeles mellem den bank, der har udstedt betalingskortet, det selskab, der har leveret salgsstedets terminal eller automat, og betalingsnetværket, altså Mastercard (eller Visa). Disse gebyrer udgør typisk omkring 1-3 procent af transaktionsbeløbet, men det konkrete beløb varierer, afhængigt af hvilken type kort der anvendes, om transaktionen blev foretaget online eller fysisk, om den blev foretaget på tværs af landegrænser samt en række andre faktorer. Størstedelen af disse gebyrer fastsættes af betalingsnetværkene, men går til de kortudstedende banker. Forretningens bank modtager også en mindre andel af gebyrerne til gengæld for at facilitere transaktionen på forretningens vegne. Endelig modtager Mastercard og Visa en lille andel af forretningens gebyrsats gennem en kombination af et lille fast gebyr på omkring 10 cent (68 øre) og et variabelt gebyr baseret på transaktionsbeløbet, som tilsammen udgør omkring 0,2 procent af transaktionsbeløbet i gennemsnit.
Betalinger, der foregår online og på tværs af landegrænser, er de mest indbringende for betalingsnetværkene. Da risikoen for svindel og lignende er større ved onlinebetalinger, er gebyrerne forbundet med sådanne transaktioner også højere, da der skal flere kontrolfunktioner til for at fremme sikkerheden og tilliden. Mastercard-betalinger, der foretages af forbrugere uden for hjemlandet, er også mere lukrative grundet deres øgede kompleksitet. Gebyrer fra disse betalinger udgør omkring en tredjedel af Mastercards omsætning.
Mastercard har udstedt mere end tre milliarder kredit- og debetkort verden over, men det er ikke kortholderne, der er Mastercards kunder. Det er derimod de kortudstedende banker. Dette betyder, at Mastercard ikke bærer kreditrisikoen på vegne af kortholderne – det gør de kortudstedende banker. Fraværet af kreditrisiko er understøttende for stabiliteten og forudsigeligheden i Mastercards forretning.
Et voksende marked med gode langsigtede muligheder
Mastercards kerneforretning, håndtering af forbrugerbetalinger, der bidrager med omkring to tredjedele af den samlede omsætning, er stabil og forudsigelig og præges af særdeles attraktive vækstrater. Når man ser bort fra Kina, beløber verdens samlede årlige forbrugerbetalinger sig til imponerende 37 billioner amerikanske dollars, hvoraf omkring 60 procent udgøres af elektroniske betalinger. I de kommende år forventes omfanget af elektroniske betalinger på verdensplan at vokse med omkring 9 procent årligt. Dette er baseret på en forventet årlig vækst i omfanget af forbrugerbetalinger på omkring 5 procent og et forventet vækstbidrag på omkring 4 procentpoint fra det igangværende skifte fra kontanter til kortbetaling.
Væksten i omfanget af elektroniske forbrugerbetalinger drives primært af et voksende privatforbrug. Denne vækst kan inddeles i to komponenter: Væksten i realforbruget og inflationen. Væksten i realforbruget og inflationen varierer selvfølgelig markant fra land til land, men det forventes, at realforbruget vil stige med over 3 procent, mens inflationen gennemsnitligt vil udgøre omkring 2 procent.
De nominelle procentvise gebyrer gør, at Mastercard, i hvert fald delvist, er beskyttet mod inflationsrisikoen, da disse vokser i takt med inflationen.
Den anden drivkraft bag væksten i elektroniske forbrugerbetalinger er det igangværende skifte fra kontanter til kortbetaling. Selvom summen af kontanter i omløb faktisk er stigende verden over, udgør kontantbetalinger en faldende del af de globale forbrugerbetalinger. For et årti siden foregik omkring 65 procent af alle forbrugerbetalinger uden for Kina kontant, mens tallet i 2023 var cirka 40 procent, og det forventes fortsat at falde med yderligere 1-2 procentpoint om året i de kommende år
Skiftet til kortbetaling er drevet af en række faktorer, herunder udviklingen af lettere tilgængelige og mere brugervenlige elektroniske betalingsmetoder samt mange offentlige myndigheders stigende interesse for en mere systematisk og digitaliseret registrering af betalingsstrømme. Derudover satte coronapandemien yderligere skub i skiftet fra kontant- til kortbetaling, i takt med at en større andel af forbruget foregik online, samtidig med at kontaktløs betaling vandt større indpas. Desuden vokser onlinehandlen med over 10 procent om året. Skiftet fra kontant- til kortbetalinger er en robust tendens, som forventes at fortsætte, selv under en recession.
Strategiske opkøb baner vejen til nye vækstlommer
Udover betalinger fra forbrugere til forretninger udgør andre betalingsstrømme spændende muligheder for Mastercard. Eksempelvis er markedet for erhvervsbetalinger (transaktioner mellem to virksomheder) tre gange så stort som markedet for forbrugerbetalinger. Mastercard ekspanderer aktivt inden for disse nye betalingsstrømme, herunder inden for offentlige ydelser, transaktioner mellem forbrugere og konto-til-konto-betalinger.
Det strategiske fokus på erhvervsbetalinger førte til opkøbet af britiske Voca-link i 2017 og var stærkt medvirkende til, at Mastercard i 2019 opkøbte Betalingsservice fra danske Nets til en pris på mere end 3 milliarder dollars. Med disse opkøb har Mastercard styrket sin teknologi inden for konto-til-konto-betalinger. I dag foregår erhvervsbetalinger i høj grad som bankoverførsler, og Mastercards ekspansion til konto-til-konto-betalinger bør kunne sikre selskabet fodfæste på det store marked for erhvervsbetalinger. Mastercard har blandt andet udviklet Mastercard Track, som giver virksomheder og deres leverandører et nemt overblik over deres betalingsstrømme.
Yderligere støtte til kunderne via tillægsydelser
Mastercards muligheder inden for tillægsydelser er også attraktive, idet dette segment i øjeblikket vokser med over 15 procent om året og udgør omkring en tredjedel af selskabets samlede omsætning. Mastercards tillægsydelser ligger inden for tre hovedområder: Cyber & Intelligence, Data & Services og Other, hvoraf Cyber & Intelligence er det største. Inden for dette område leverer Mastercard ydelser relateret til godkendelse af betalingskort, cybersikkerhed og forebyggelse af svindel. Inden for Data & Services leverer Mastercard informations-, analyse- og rådgivningsydelser, mens Other omfatter processerings- og gateway-ydelser.
Den primære vækstkilde inden for Mastercards tillægsydelser er transaktionsvækst, og her er vækstraterne som allerede nævnt både attraktive og robuste. Herudover tilbyder Mastercard et stort antal forskellige ydelser og udvikler løbende nye, hvilket giver rigtig gode muligheder for mersalg. Mastercard har allerede velfunderede relationer med sine mere end 10.000 kortudstedende banker, som næsten alle gør brug af mindst én af Mastercards tillægsydelser. Mulighederne for at sælge yderligere tillægsydelser til eksisterende kortudestende banker er således enorme, hvilket yderligere kan styrke forholdet mellem Mastercard og selskabets udstedere.
Takket være selskabets store ekspertise inden for brugervenlige betalingsmuligheder – kombineret med dets høje sikkerhedsniveau – ser vi gode muligheder for, at Mastercard kan være med til at drive den fortsatte teknologiske udvikling. Vi har således stor tiltro til, at Mastercard kan fortsætte sin bemærkelsesværdige vækst inden for disse komplementære og voksende tillægsydelser i mange år fremover. Vi forventer, at omsætningen på tillægsydelser vil fortsætte med at vokse med mere end 15 procent om året.
Hvis man lægger alt dette sammen, kan Mastercards samlede omsætningsvækst forventes at overstige 10 procent om året med udgangspunkt i en vækst på omkring 9 procent inden for kerneforretningen – håndtering af forbrugerbetalinger – samt mulighederne inden for nye betalingsstrømme og en omsætningsvækst på 15-20 procent inden for tillægsydelser. Mastercard forventer selv en langsigtet omsætningsvækst på 13-16 procent om året, hvilket vi også anser for at være sandsynligt.
Indtjeningen forventes at vokse hurtigere end omsætningen
Hvor Mastercards omsætning forventes at stige med over 10 procent om året, forventes driftsomkostningerne at vokse i et langsommere tempo, som det har været tilfældet i mange år. Dette skyldes, at de variable omkostninger forbundet med at håndtere yderligere transaktioner er tæt på nul. Endvidere kræver et øget antal betalinger ikke en tilsvarende stigning i antallet af ansatte og personaleomkostninger. Dette er en utroligt værdiskabende forretningsmodel, hvor skalafordelene på omkostningssiden får indtjeningen til at vokse hurtigere end omsætningen.
Mastercard har i dag en driftsmargin på omkring 58 procent, og der er udsigt til, at den rammer 60 procent inden for de kommende år. For ti år siden var niveauet næsten fem procentpoint lavere, og den høje profitabilitet på øget transaktionsvolumen skinner således også igennem historisk. På baggrund af en årlig omsætningsvækst på over 10 procent og selskabets indtjeningsmæssige skalafordele forventer vi, at Mastercards indtjening vil vokse med omkring 15 procent om året. Hvis vi dertil inkluderer selskabets løbende aktietilbagekøb, forventer vi en årlig vækst i indtjeningen per aktie på op imod 20 procent.
Fortsat stærk markedsposition
Betalingsnetværk udgør et særdeles uigennemtrængeligt marked, og flere faktorer gør det ekstremt vanskeligt at ændre på denne situation. Mastercards netværk er omfattende, idet det omfatter over tre milliarder kort udstedt af mere end 10.000 finansielle institutioner, som accepteres af mere end 37 millioner forretninger i over 210 lande. Det betyder i bund og grund, at mange forretninger føler sig nødsaget til at acceptere Mastercard for at nyde godt af den gigantiske forbrugerskare af kortholdere. Tilsvarende er det nærmest nødvendigt for kortholderne, at eje et Mastercard (eller et Visa-kort), hvis de vil have adgang til de 37 millioner forretninger. Det skaber en spiral, hvor netværkseffekten forstærkes, i takt med at antallet af udstedte kort vokser og flere og flere forretninger accepterer kortet. Og da kortudstederne (bankerne) får hovedparten af de gebyrer, der er forbundet med korttransaktionerne, så har bankerne ligeledes et stærkt økonomisk incitament til at promovere og udstede Mastercards (og Visa-kort).
Noget, der yderligere er med til at skabe indtrængningsbarrierer, er Mastercards bundsolide brand – et af de mest kendte og mest værdifulde i verden. Selskabet investerer betydelige summer i at styrke sit brand. Et stærkt brand er uvurderligt, idet det bidrager til at signalere troværdighed og sikkerhed. Når forretninger eller kortholdere ser Mastercard-logoet, kan de være sikre på en både hurtig og sikker transaktion. Tilliden fra såvel betalere som betalingsmodtagere skal være i top, for hvem ønsker at anvende en betalingsmetode, hvis man ikke kan være sikker på, at betalingen ender i de rigtige hænder?
Mastercard og Visa kan fremvise imponerende marginer og afkast på den investerede kapital, hvilket naturligt nok giver anledning til at stille spørgsmålstegn ved, om selskabernes markedsdominans kan vare ved. Mange peger på nye fintech-selskaber som potentielle trusler mod netværkene. Hvad mange ofte overser, er, at de fleste af disse fintech-selskaber enten er rettet mod andre dele af betalingsværdikæden eller ender med at indgå partnerskaber med Mastercard eller Visa og således ender med at styrke markedsledernes position. PayPal, Stripe, Revolut og Adyen har eksempelvis alle indgået partnerskaber med både Mastercard og Visa. Andre nye teknologier såsom open banking, buy-now-pay-later og blockchain bidrager alle til betalingsnetværkenes vækst, idet de er med til at øge omfanget af digitale betalinger. Så selvom et fintech-selskab ser ud til at skabe ravage i duopolet, er der således en god chance for, at det gør brug af enten Mastercard eller Visas teknologi.
I lyset af disse faktorer ser vi optimistisk på Mastercard og Visas muligheder for at bevare deres stærke konkurrencemæssige positioner i en overskuelig fremtid.
Afkast på den investerede kapital på næsten 90 procent
Mastercards forretningsmodel er kapitallet set i forhold til den indtjening, selskabet genererer, og afkastet på den investerede kapital er knap 90 procent. Mastercard har et begrænset investeringsbehov, som mestendels er relateret til IT-udstyr og software. Investeringer i materielle anlægsaktiver udgør således blot 1 procent af omsætningen. Takket være de begrænsede anlægsinvesteringer konverterer Mastercard hele sin indtjening til frie pengestrømme. Mastercards ledelse udlodder disciplineret de frie pengestrømme – der udgør mere end 3 procent af selskabets markedsværdi – til aktionærerne gennem et udbytte svarende til omkring en halv procent af markedsværdien. Dertil kommer aktietilbagekøbsprogrammer svarende til to til tre procent af markedsværdien. Det er vores forventning, at udlodningsvæksten som minimum vil følge væksten i indtjening per aktie.
Skønt selskabets balance og yderst profitable og stabile drift nemt kunne retfærdiggøre et højere gældsniveau, har Mastercard en begrænset gæld på omkring 0,5 gange driftsindtjeningen før afskrivninger. Vi sætter dog pris på ledelsens konservative tilgang.
Ledelsesteam med mange år på bagen
Efter ti år på posten overlod indiskfødte Ajay Banga i januar 2021 stafetten som administrerende direktør til Michael Miebach. Banga kom til Mastercard fra en ledende stilling i Citigroups asiatiske bankforretning og indledte sin karriere i Mastercard som driftsdirektør tilbage i 2010.
Under Ajay Bangas lederskab, og efterfølgende Michael Miebachs, har Mastercard skabt betydelig aktionærværdi. Selskabets langsigtede visioner har været med til løbende at styrke de fremtidige muligheder og har udvidet Mastercards adressérbare marked til ikke “blot” at omfatte forbrugerbetalinger men også erhvervsbetalinger. Den nuværende topchef, Michael Miebach, har været en del af Mastercard siden 2010. Før han overtog posten som administrerende direktør, var han blandt andet produktchef, hvor han havde fokus på at udbygge selskabets produktportefølje. Vi ser Miebach som den rette til at fortsætte Mastercards imponerende udvikling sammen med Sachin Mehra, som har været hos Mastercard i ti år og har været finansdirektør siden 2019.
Vi sætter stor pris på Mastercards bundsolide forretningsmodel og stærke konkurrencemæssige position, som giver selskabet mulighed for fortsat at skabe værdi for forbrugerne, forretningerne, kortudstederne og aktionærerne. Vi er fortsat optimistiske i forhold til Mastercards muligheder for at øge indtjeningen og de frie pengestrømme per aktie med op imod 20 procent om året baseret på en omsætningsvækst på over 10 procent, en voksende indtjeningsevne og løbende aktietilbagekøb. Kontant eller kort? Kort, tak!
Opdateret i april 2024
Strategiske opkøb baner vejen til nye vækstlommer
Det skarpe fokus på nye produkter og innovation løber som en rød tråd gennem selskabet, og nye services vokser med hele 20 procent om året og genererer omkring en tredjedel af den samlede omsætning. Dette skyldes en umådeligt lang vækstbane afledt af talrige muligheder inden for blandt andet sikkerhed, dataanalyse og andre transaktionsveje end traditionelle forbrugerbetalinger. Udover forbrugerbetalinger (C2B) er det adressérbare marked for erhvervsbetalinger (B2B), offentlige overførsler (G2C) og transaktioner mellem forbrugere (P2P) voksende, og det er sammenlagt over fire gange større end markedet for traditionelle forbrugerbetalinger.
